Soapbox de Terry Smith: Gerente descarga en Unilever…

El gestor del fondo, Terry Smith, ha publicado su última carta anual a los inversores del Fundsmith Equity Fund. Smith no es conocido por contenerse, por lo que después de un año difícil para las empresas de todas las formas y tamaños, es probable que siempre diga algo importante.

Con FTX y Dinero Fácil

La última ronda de dinero fácil después de la pandemia condujo a todas las malas inversiones habituales que hacen las personas cuando se les permite asumir que el dinero está disponible infinitamente y cuesta cero pedir prestado o recaudar. Podemos ver el desmoronamiento de estas inversiones imprudentes, por ejemplo, con el colapso de FTX, el ‘intercambio’ de criptomonedas (sic) y el colapso de los precios de las acciones de aquellas empresas tecnológicas que no tienen ingresos, flujo de efectivo o incluso ganancias.

en Meta

En algunos casos, estas caídas en el precio de las acciones se han vuelto más pronunciadas debido a eventos en torno al negocio. Meta ha tenido problemas muy publicitados con las autoridades reguladoras y de competencia y ha anunciado un gasto significativo en la construcción del llamado metaverso, cuyo nombre cambió de Facebook para reflejar.

Con Paypal

PayPal parece decidido a arrebatar la derrota de las fauces de la victoria. Ha tomado una posición de liderazgo en los pagos en línea y lo convirtió en un pésimo desempeño del precio de las acciones. Los elementos aquí parecen ser un desprecio por tratar con clientes recién adquiridos durante la pandemia y ninguna atención o control de costos obvios. Esto no es sorprendente dada la atención centrada en perseguir algunas adquisiciones claramente sobrevaloradas. Eso es lo que sucede cuando la gerencia comienza a concluir que las inversiones no tienen que generar suficientes ingresos.

En acciones tecnológicas por lo general

La desaceleración en el crecimiento del gasto en tecnología no sorprende después del crecimiento masivo causado por la digitalización durante la pandemia. Además, es probable que la espiral del gasto en tecnología y la publicidad en línea se haga evidente a medida que la economía se desacelera y puede caer en recesión. Puede ser mayor que en el pasado simplemente porque el gasto en tecnología se ha convertido en una mayor proporción del gasto corporativo y personal general. Sin embargo, puede haber un lado positivo en esta nube (sin juego de palabras), ya que esta presión sobre el crecimiento de los ingresos puede hacer que algunas de las empresas tecnológicas en las que invertimos dejen de comportarse como si el dinero fuera gratis y detengan algunos de los proyectos menos prometedores fuera de su actividad principal, tales como:

  • Alfabeto: su pérdida masiva de “Otras apuestas”. El rayo nunca cae dos veces. Tiene un buen negocio central de búsqueda y publicidad en línea;
  • Amazon: se ha retirado de la entrega de alimentos y la educación técnica en India (¿quién diría?). Tiene un negocio de comercio electrónico y computación en la nube de gran éxito en el que centrarse;
  • Meta: ¿detener o reducir el gasto en el metaverso?
  • Sin ese gasto, somos dueños de un negocio líder en comunicaciones y publicidad digital con una relación precio/ganancias (P/E) de una sola cifra.

en la contabilidad de caja

La conversión de divisas sigue siendo deprimida para las empresas de nuestra cartera, pero actualmente está sujeta a algunas condiciones inusualmente volátiles causadas por interrupciones pandémicas en las cadenas de suministro que conducen a desabastecimientos y el posterior acaparamiento de acciones de algunas empresas.

El flujo de caja es una prueba de fuego para un negocio, pero también es una medida más volátil que las ganancias, que se basan en la contabilidad de acumulación y distribuyen parte del flujo de caja entre períodos. Tendremos que esperar uno o dos años antes de que se restablezca algo que se acerque a la normalidad y podamos medir qué tan bien están nuestras empresas en esta medida.

En relación con Unilever

El año pasado escribí sobre Unilever y obtuve un tsunami virtual de comentarios por mis comentarios sobre Unilever, el propósito y la mayonesa de Hellmann. Los acontecimientos pronto superaron este comentario cuando Trian Partners de Nelson Peltz anunció que había comprado una participación en Unilever y lo invitó a unirse a la junta. Se nos pide que suspendamos la incredulidad de que esto no esté relacionado con el anuncio posterior de que Alan Jope dejará el cargo de director ejecutivo. Esta explicación parece sacada del guión de Miracle on 34th Street.

Como señalé anteriormente, nuestro Fondo ha tenido acciones de Unilever desde el inicio y era el 12º mayor accionista cuando ocurrieron estos eventos. Pero durante los primeros ocho años de nuestra existencia como accionista no escuchamos nada de Unilever. El primer contacto fue cuando se nos pidió que votáramos a favor de trasladar la sede 11 y cotizar en los Países Bajos. Como dije en ese momento, no es una buena forma de manejar las relaciones ignorar a las personas hasta que necesites su apoyo. Una vez establecida la relación con Unilever, tratamos de señalar algunos puntos sobre lo que veíamos como problemas en el desempeño del negocio y el enfoque de la gestión, los cuales fueron debidamente ignorados.

Es un negocio de capitalización media a baja, por debajo del promedio del mercado, donde puede medir el crecimiento anual si puede contar hasta tres, y superó todos los objetivos que estableció cuando de repente rechazó la estrategia de oferta de Kraft Heinz. Así que no es que no haya algunas preguntas que responder.

Luego vino la experiencia cercana a la muerte con la oferta fallida de GSK Consumer. No sé cuánto tiempo Trian mantuvo su participación antes de que el Sr. Peltz fuera invitado a unirse a la junta o qué tan grande era esa participación, pero supongo que la mantuvieron durante menos meses que nosotros en años. No tenemos ninguna objeción a la participación del Sr. Peltz. Al menos parece tener el sentido común de participar en buenos negocios que necesitan alguna mejora, mientras que algunos activistas se meten con los malos negocios y todo lo que esperan lograr es una mejor gestión de los malos negocios. Donde lo hemos visto involucrado en empresas que hemos tenido, a veces estuvimos de acuerdo y admiramos su contribución, como en las mejoras operativas que acompañaron su tiempo en Procter & Gamble, y otras veces no, como cuando promovió la idea de dividir a PepsiCo en negocios separados de bebidas y refrigerios.

Lo que encuentro cuestionable es que las empresas hablan tópicos sobre querer atraer accionistas a largo plazo, pero según nuestra experiencia, a menudo somos ignorados, mientras que un activista que tiene acciones por más menos meses que nosotros en años es invitado a las reuniones de la junta.

En Empresas de ‘Señalización de la Virtud’

Volviendo brevemente a Mayonnaisegate, en medio de la avalancha de comentarios del año pasado hubo algunos apologistas de Unilever que lucharon por señalar que la marca Hellmann’s estaba aumentando bien las ganancias y era una prueba de que el “propósito” estaba funcionando. Por supuesto que no hubo control en ese experimento; no sabemos qué tan bien podría crecer sin la virtud que implica “propósito”. También confunde la relación de causa y efecto. Puede haber una correlación positiva entre los avistamientos de cigüeñas y los nacimientos, pero eso no prueba que uno sea la causa del otro. Quizás Hellmann’s crecería tan rápido o incluso más rápido sin su “propósito”.

Para ilustrar mejor el punto, este año cambiamos a jabón. La última vez que lo revisé fue para lavar la ropa. Sin embargo, ese no parece ser el objetivo de Lux, la marca de Unilever, que parece tratarse de “inspirar a las mujeres a superar los juicios sexistas diarios y expresar su belleza y feminidad sin disculpas”. yo no lo hago; Puedes leerlo aquí: https://www.unilever.com/brands/personal-care/lux/. Te dejo a ti que saques tus propias conclusiones sobre su utilidad.

En compensación basada en acciones

Sospecho que el peor efecto de ajustar las ganancias para excluir el valor de la compensación basada en acciones ocurre cuando la administración comienza a creer en sus propias deficiencias y asigna mal el capital en función de ello. Con demasiada frecuencia, la gerencia no menciona el rendimiento esperado del capital desplegado cuando realiza adquisiciones y, en cambio, se basa en declaraciones sobre la dilución o acumulación de ganancias. Simplemente vivimos en una era donde las tasas de interés están cerca de cero. Las declaraciones sobre la dilución o acumulación de ganancias de una adquisición frente a los ingresos por intereses alternativos perdidos en efectivo no presentan ningún beneficio. En una era de tipos tan bajos, las únicas adquisiciones que pueden diluir son aquellas en las que el dinero se tritura literalmente. Sorprendentemente, también hay algunos de esos.

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *